一、中国电商生态中的电商SaaS平台

1.1 SaaS平台依赖电商平台的生态位补缺，又伴随电商生态而成长

电商服务产业链主要包括做品牌、销货、代运营和 SaaS/平台这四大类。在做品牌方面，通过 直播和广告树立产品形象，提高商品热度，并进行一定程度的导流。在销货方面，通过线上裂 变的方式促进用户多渠道购买商品，拉新增加平台的使用数和活跃数进而增加平台的销货量和 成交额，通过直播带货的形式增加商品的真实体验度，促进用户购买。通过直通车等形式为用 户打造专属的购买入口，为平台商户提供专属的流量入口。在代运营方面，借助第三方公司对 平台的技术后台工作进行支持和维护，助力平台完成日常的销货活动。针对 SaaS 平台/工具方 面，微盟有赞等提供第三方技术平台，助力企业日常的营销活动，打造专属的运营方案。

基于 SaaS 平台的属性可以看到，SaaS 工具的主要作用是为不具有电商生态位的平台导入商 户，填补平台电商生态位空缺，对商户的内部流程、活跃和复购提供可行性方案。随着电商产 业的不断发展，SaaS 平台不断丰富自身的服务内容，力求为用户提供更加方便快捷的运营模 式。

1.2 有赞、微盟在服务、产品线、定价和财务等方面表现较大差异

1.2.1 微盟除SaaS产品外，大力发展广告精准营销服务

有赞目前专注 SaaS 业务（报表为 SaaS，以下同），并持有支付牌照，希望做支付、担保等资 金服务，核心逻辑在于为商户提供更全面的服务。其中 SaaS 业务中主要是商城使用费收入来 源，还有一小部分为平台的抽佣，但非常小，目前为千分之十。公司还通过自有的有赞精选和 对接快手等平台为商户提供流量。从产品线上来看，有赞除了微商城以外的产品成功的不多， 更侧重于基于微商城打造微生态里的商户平台，同时更侧重复购环节。有赞基于云平台的经营 模式向商户提供便捷的微商城系统和完整的线上零售解决方案，并致力于通过网络营销、交易 玩法、消费保障为广大商家、消费者提供开店工具。有赞在 2019 年收入达到 11.7 亿元，同比 增长 99.7%，约 2018 年收入的 2 倍。

微盟从细分垂直行业入手，上线多个 SaaS 解决方案，产品分布在商业云、营销云、销售云等 模块。微盟业务中目前广告营销代理业务比重占比高。微盟对接的腾讯社交广告现在已经成为 推动腾讯营收增长的强大动力，显示出微盟和腾讯合作关系紧密。腾讯生态下，广告、助贷等 增值服务可以给商户或者代理商带来持续价值，需要精细的平台对其进行运营管理，适合第三 方来做。2019 年腾讯推出 LBS（定位技术）广告，免费试运营期间微盟独代。SaaS 平台方 面，微盟的产品线比较长，在商户整个电商经营环节中，开发了比较多的玩法帮助商户提高私 域流量的活跃度。2020 年 7 月份微盟直播 APP 新增“个人直播小店”解决方案，为中小微商 家、个体创业者以及个人用户提供免费开店和零门槛直播能力，实现人人开店，人人直播。微 盟精准营销服务自推出以来收入一直呈上涨趋势，由 2016 年的 1350 万元发展到 2019 年的 9 亿万元，逐渐成为微盟的核心业务。

1.2.2 商户视角下有赞更加侧重并布局财务

有赞在产品线中的导流、流程、复购环节更侧重并布局财务。有赞自身拥有支付牌照，在财务 环节回款速度较快，有更多的选择性。同时有赞对于用户之间的营销玩法较多，种类较为丰富。 商家进入运营后台的模块创建比较复杂详尽。

微盟在 SaaS 工具层面更侧重流程、活跃环节，并提供了更多的行业解决方案。微盟自身没有 支付牌照，支付直接与微信支付绑定，在财务环节回款速度较慢。但是微盟更加注重流程与活 跃，关注用户的动态，利用线上营销活动来刺激用户的购买与复购。

在创建流程方面，有赞首先需要获取创建时的定位才能开设店铺；页面布局方面，从商家后台 管理看，有赞的模块精而细，微盟的界面简单凝练；关于小程序，有赞可以绑定百度和微信小 程序之外，支付宝处于在开发状态；营销玩法方面，有赞的营销玩法更加广泛，但收费更高； 店铺类型选择上，微盟可以提供更多的选择，有赞从有赞微商城、有赞零售、有赞美业、有赞 教育、有赞餐饮 5 大类之中选择。技术&售后，两者均有技术团队带教，微盟有详细的文书介 绍，较为详细，体验感较好。

1.2.3 有赞相对微盟比，产品服务定价更高

有赞微商城的单店版本主要包括基础版、专业版、旗舰版三类，定价分别为每年 6800 元/12800 元/26800 元，适用于不同规模及需求的商家，此外，旗舰版套餐不适合非实物类商家选择。 有赞据此特别推出有赞教育微商城创建等非实物创建窗口。

相比微盟，有赞基础版本包含功能相对较少，基础以上的微商城套餐定价较高，一些服务需要 额外的支出，但营销玩法和手段相比来说较多。

微盟产品定价分为有标准版和高级版两种类型，相对于有赞的服务定价来说较低，除此之外， 没有其他的多余费用。

1.2.4 微盟有赞整体财务表现与有赞不同

微盟广告代理业务的垫资基本上 3 个月账期，但大企业基本是中期、年末各算一次，从其应收 周转率看，随着代理业务提升，下降也较为明显。从固定资产周转率数据看，有赞经营模式资 产相对更重，周转率数据明显低于微盟。

有赞费用率低于微盟，但近年来其销售费用率也在不断上升，主要是公司对产品销售代理商有 可观的返利。

有赞近些年在研发投入的成本较高，在资金管理上弱于微盟，微盟的销售费用率呈逐渐下降趋 势，有赞正在逐渐赶超微盟。

有赞整体将研发投入算入费用的一部分，2019 年研发费用率达到 34.46%。

微盟整体的研发投入资本化，已资本化的开发成本列为无形资产，并自该资产可供使用起计摊 销，研发成本占总资产占比 2018 年达到最高，比例为 25.87%。

中国电商 SaaS 格局和龙头对比来看，主要是微信体系的有赞和微盟两家提供通用性、全国性 平台/工具的公司，及其他垂直行业工具和区域性的杂牌军构成，目前两者的市占率估计在 10% 左右。由于平台的不但发展演进和电商商户玩法的复杂化及增值服务的相关需求，有赞、微盟 两家头部企业有望在不断地迭代过程中从尾部、腰部的竞争对手中获取更高的市场份额。

二、相对于微盟有赞在线上运营和商户等方面更 成熟

2.1 ——生长于美国互联网电商生态的一站式电商SaaS公司

是一个全球性的多渠道电子商务平台。商户在 注册账号，然后选择免费或者 付费的主题模板，介绍店铺信息，上传产品，添加产品描述，设置价格，设置运费，设置收款 方式等等。只需要几分钟时间就可以建立一个比较专业、美观独立网店，并且支持独立域名绑 定。此外 还集成了众多免费及付费的 App，可以更好地完善拓展网站销售功能，提升 用户购物体验。

作为工具平台本身不带流量，在 开店后，商户需需要通过内容营销，SEO、 广告、 广告、 等社交会营销渠道，红人营销，联盟营销等来为自 己店铺做推广，赢得订单， 平台提供多样化的营销手段。平台功能服务不断强化，近 年 不断引入和丰富平台功能和配套服务，提高平台客户粘性，例如增加商家 AR/VR 线上购物体验功能，通过收购强化仓储服务体验等。

2.1.1 会员订阅服务和商户服务解决方案双轮驱动

目前 收入来源主要包括会员订阅服务（ ）和商户服务解决方案 （ )。

其中订阅服务主要包含基础版本、进阶版、高级版以及 Plus 版本（面向收入规模超百 万美元客户），分别对应 29、79、299 和 2000+美元的月度会员费，对应不同等级会员服务。 另外，公司还推出有精简版套餐（ lite），月费定价仅为 9 美元，针对已经拥有网站并 且只想在某些国家/地区使用更高级的 功能进行更新的解决方案的商户，不提供独立建 店铺的功能。目前 SaaS 服务收入占到 40%左右，逐年在下降。

根据 最新财报数据，2020 年 Q1 公司实现订阅服务收入 1.88 亿美元，同比增长 33.58%， 自 2015 年以来公司营收保持相对高的增速，但逐年有所放缓。

值得注意的是公司订阅服务构成中，除了基础付费套餐收入外，增值服务类（如商户在 平台购买主题、APP 等）、 Plus 业务收入占比在不断提升，截至 2020 年 Q1， Plus 和增值服务收费比重分别占 24%和 13%。

2.1.2 会员套餐内容与国内大体相同

单价比较看，不考虑年费超过 2000+美元的 Plus 套餐， 基础版、进阶版套餐年费总额 低于国内同行，其定位品牌客户的高级版本的单价则基本与国内同行相当。

由上述表格可以发现，国内外该类工具套餐提供的基本服务基本相同，但是相比国内而言， 提供给商户的套餐选择更多，并且支付环节更加完善。适合不同种类店铺进行选择。

2.1.3 订阅服务毛利率高位保持，商户服务类业务毛利率不断提升

订阅服务业务毛利率作为典型的 SaaS 服务，其成本主要提供业务对应的主题和域名注册费用 /信用卡费用/第三方基础设施托管费用等，毛利率历年来保持在 80%左右的高位。商户服务成本主要是支付成本、仓库存储、运输，拣配，包装和订单准备等电商模式，业务毛利率相对 较低，但逐年有所提升。

在订阅服务之外，面向平台商户提供更全面、多样的商户服务，主要包括有支付、物 流、仓储、金融以及 POS 机硬件销售等业务。近年来保持 50%以上的高速增长态势，目前收 入占比已经过半。

其中，支付业务是商户服务的主要内容。 提供支付渠道，平台与 合 作，集成了信用卡支付系统，并从支付交易额中收取交易费用，与信用卡系统分成（构成支付 业务的成本项），交易费用率一般在 2.4-2.9%之间，毛利率水平相对较低。另外，对于未通过 的交易，平台收取交易金额的 0.5%-2%不等的费用。2019 年 支付 业务 GPV 约 260 亿，以 90%的商户服务收入作为支付业务收入估计，则对应货币化率约为 3.63%.

物流方面，平台与多个物流公司合作，商户在平台上选用物流服务可以享受不同比例的折扣， 同时，平台中提供物流信息管理功能；金融服务方面， 提供商户供应链金融服 务；仓储方面，2019 年公司宣布建设自己的仓储系统，并宣布收购自动化仓储解决方案厂商 6 River 。

2.2 微盟、有赞VS :中美电商SaaS均高度依赖销售费用投入， 相对发展更成熟

通过对比 、微盟、有赞收入构成，可以发现微盟、 的纯工具收入在减少，而有 赞纯工具收入的比例在上升，但是整体来看三者的纯工具收入都在占收入 50%上下。

有赞、微盟和 的 SaaS 的毛利率都在 70%以上，可见三者的主要利润来源是来自工具。

2.2.1 国内外厂商均高度依赖销售费用投入，目前中国厂商费用率水平更高

历年来，公司销售端投入较高，增速水平基本与收入端持平，也远高于公司研发和行政费用，

2020 年 Q1，公司销售费用率达到 32.95%。2019 年全年值约 30%左右，相比 2015 年的 34% 有所下降，但仍处于高位。其销售费用主要是人员开支、市场营销活动费用、合作伙伴商户推 介相关费用。其中 公司通过生态合作伙伴通道来获客，商户通过合作 伙伴专属链接/通道前往 平台注册付费，合作伙伴将可获得 58 美元，对于注册购买 Plus 的新商户，引介的合作伙伴可获得 2000 美元的返点。

截至 2019 年 12 月 31 日，有赞的销售费用率由 2018 年 12 月 31 日的 30.90%增加至 45.32%AI一键帮你写论文， 而微盟和 分别由 52%和 33.17%下降至 49.9%和 30.42%。这在一定程度上表明了微 盟和 已经开始将费用用于其他方面的投入，例如研发，厂商处于快速发展阶段，目前 还更加关注销售端的运作。

2.2.2 单商户交易规模相对较低，中美同行均持续亏损

商户数量规模看， 为国内同行 10 倍以上，其中 Plus 商户数截至 2019 年为 7100 户，占比小于 1%；GMV（总交易额）规模看， 为国内同行的 4-5 倍。

单商户的交易额规模逐年明显在提升，但国内厂商该指标远超 。 百万商户中交易量较小的客户数量占比大，但 GMV 贡献则主要来自使用高级版和 Plus 的大客户。

尽管单商户 GMV 更低， 以总收入/商户数计算的 ARPU（总收入/商户数）值与国内同 行相比略低，但基本接近，而 take rate（总收入/GMV）则明显更高。

高毛利、高费用投入的 SaaS 服务模式下，公司目前尚未实现持续盈利只有 2019 年第四季度 单季度盈利。

经营现金流表现总体优于净利润，一方面SaaS服务现金流入与会计收入确认之间存在时间差， 另一方面，公司有较大规模的股权激励费用为非付现成本。

对比中美两国 SaaS 产品，可以发现整体都处于亏损状态，其中，2019 年除了微盟净利润为 正数 3.1 亿元以外， 和有赞在 2019 年净利润分别达到-8.63 亿元和-5.91 亿元。不仅 如此，国内两家 SaaS 厂商的经营性现金流为负，代表着两家厂商的商业信用面临挑战。

2.2.3 商户视角下的，全链条覆盖

相对于国内的 SaaS 厂商来说，运营体系更加成熟，变现率更高，从导流到最后的财 务，每个环节都有完整的体系模块，仓储和物流是 的一大亮点。

2.3 中美对比小结

2.3.1 电商生态是对国内电商SaaS市场规模的主要制约

我们认为中美电商环境的差异，如中国电商生态之间的封闭性，除微信外几乎所有主要生态都 自带第一方电商 SaaS 平台，使得中国电商 SaaS 公司基本上只能在微信体系内纵向发展，但 基础工具的规模效应可以参考美国 公司。

的增长驱动力来自规模和 take rate 增长。规模来源于商户数增长、商户交易额增长， take rate 提升则来自增值服务的增加，均需要公司不断优化性能和完善功能，同时依赖市场销 售能力。因此，高销售、研发投入不可避免。高额投入压力下， 目前仍在亏损，但随着用户规模、客户交易规模提高，规模效应下，费用率水平逐步有所下降，净亏损规模相比收 入规模逐步收窄，2019 年净利润率为-6%左右，对比 2015 年为-9%左右。

国内电商 SaaS 厂商目前的总 GMV 规模远小于 ，主要是 能够连接海外多个流 量平台，而国内两家电商 SaaS 厂商主要基于微信、短视频生态，目前微信电商生态在国内整 体电商中的比重较小。以公开数据披露的微信小程序 2019 年 亿计算，仅占国内电 商 GMV 6%左右，未来微信生态电商基本盘的增长，将是影响这些厂商成长天花板的重要因 素。

2.3.2 发展产业链延伸增值服务提升变现率是中美SaaS产业共同趋势

中美厂商变现能力对比分析： 单商户 GMV 水平低于国内同行，但 ARPU 值基 本与国内同行接近，整体 take rate（收入/GMV）更是明显高于国内同行。尽管 面向 大量交易额规模更小的商户，但这些商户对云服务付费意愿却明显较高，与国内外云计算渗透 大环境差异有关。

take rate 本身也在逐年提升，考虑到基本套餐的价格相对固定，take rate 增长主要来 自 plus 套餐、各类增值服务的快速发展。可比数据看，近年来效仿 发展路径也在做 产业延伸服务的有赞，剔除一般贸易收入的 take rate 亦有提升。

……

（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：西部证券）

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息电商模式，请参阅报告原文。）

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