网红体质、标准化运营，配合较高的翻台率和客单价，九毛九的到来让错过海底捞的投资者嗅到了宝藏的气息。

智通财经APP观察到，近日，国内知名餐饮企业九毛九国际已通过港交所聆讯，意味着这家公司登陆港股挂牌交易的倒计时正式开启。

作为一家在发展之初便确立多元化路径的餐饮公司，九毛九的商业模式与$海底捞（06862）$和$呷哺呷哺（00520）$截然相反。这些已打通成功通路的餐饮企业，其发展历程多是先注重主品牌发展九毛九商业模式，待上市后进而谋求多元化，而九毛九却是先通过多元化扩大商业版图，然后寻求上市。

虽然殊途同归，但在投资者眼中，九毛九开创的这一发展模式却很“新鲜”。因为尽管多元化已是国内餐饮行业转型升级最核心的方式之一，但能顺利实现多元化提升估值的企业却寥寥无几。因此，九毛九是否能体现出投资价值取决于其在多元化的道路上能走多远。

多元经营 太二当头

九毛九之所以能吸引众多投资者，坐拥网红品牌“太二”是一个重要原因。在九毛九的多元化经营策略中，太二的地位极其重要，而在九毛九的估值体系中，太二模式则是其打开估值天花板的关键。

作为一家成立于1995年的企业，九毛九的成长却始于2015年。2015年，九毛九建立了“太二”酸菜鱼品牌，开始走上多品牌餐饮的道路。

智通财经APP了解到，太二主打老坛酸菜鱼，菜品酸鲜辣口味成瘾性强、接受度高，一经推出便受到市场欢迎。在经营方面，太二采取“大单品+短菜单”模式，主营酸菜鱼。据招股书介绍，太二酸菜鱼只按大小分三种：1-2人份、3-4人份及土豪版，而主食材鱼的种类、大小、辣度均不可选择。在菜单结构上，太二以短菜单为主，店内仅有23个SKU。

这一模式的优势在于，客户就餐流程缩短提高翻台率、门店高度标准化易复制、简化了采购与物流流程降低成本，正是这些优势让太二具备了规模化的潜质。而形成规模效应正是餐饮企业实现内在价值的关键因素。

拥有规模化的餐饮品牌能在短时间内实现快速扩张，形成品牌效应，实现业绩增长。在招股书中，太二的数据有力地支撑了这个观点。

在整体业绩上，太二从2016年的6781万元大幅上升至2018年的5.4亿元，复合增长率为182.26%，并在2019年上半年近乎完成上年整年的业绩；在收入占比方面，2016年，太二业务收入占九毛九当期营业总收入的5.8%，直到今年上半年，这一比例已经扩大至43.5%。

在经营数据方面，目前太二在全国范围内的门店共有121个，主要分布在华中、华东和华南地区，门店总体翻座率由2016年的3.6上升到2019年上半年的4.9，去年同期为5.0。除新一线城市门店之外，其他各线城市门店2017年开始翻座率基本稳定在4.0以上，一线城市在2018年之后翻座率稳定在5.0以上。

智通财经APP观察到，在2018年和今年上半年的同业对比中，太二力压海底捞稳坐翻座率第一。

太二优秀的经营表现在九毛九财报上体现地十分清晰。2016年至2019年上半年，太二经营利润率明显提升，目前该品牌经营利润率达到23.28%。

虽说太二代表了九毛九未来估值的上限，但九毛九不仅仅只有太二。除太二品牌以外，九毛九公司旗下还有经典的九毛九面馆、2017年成立的2颗鸡蛋煎饼餐厅以及2019年成立的怂和那未大叔是大厨。

从品牌的品类上看，除了传统西北面馆九毛九以外，其余的三个新品牌分别在鸡蛋煎饼、冷锅串串以及精品粤菜上发力，品类间存在明显差异，但在这些新设品牌中都无一体现出“网红”、“快餐”及“精品”的特点，具备较高的标准化。

并且与太二品牌类似，在品牌设立上，三个新品牌迎合了目前80后、90后等主力消费人群的审美要求。这也说明九毛九希望以太二为蓝本，在不同的餐饮品类赛道复制太二的成功。

不过，除了九毛九面馆和太二，九毛九公司在2017年后设立的新餐饮品牌数据并不能在现阶段打动投资者。按照九毛九未来的展店计划，九毛九面馆和太二酸菜鱼依然是公司发展的重心。公司预计到2021年，九毛九面馆和太二新开门店将分别达到201家和305家，而2颗鸡蛋煎饼餐厅、怂和那未大叔是大厨三个品牌的预期展店仅有62、17和12家。

并且，由于新品牌仍在探索发展阶段，当前的经营利润和经营利润率均为负向数据。因此在投资者眼中，九毛九虽然打通了太二模式，但能否将这一成功经验运用到新品牌运营上，从数据上看仍是个问号。

所以，九毛九实际上更像一家拥有中式快餐双品牌的餐饮公司，多元化带来的优势并未完全显现出来，而这也让公司在餐饮“红海”中面临不少挑战。

高速扩张的机遇与挑战

在转型升级中一路狂奔，是当前所有餐饮公司进入多元化发展阶段的真实写照，九毛九亦是如此。

受益于太二品牌的迅速崛起，九毛九近年来的业绩增长突飞猛进，营业总收入从2016年的11.64亿元增至2018年的18.93亿元，复合增长率达到26.51%；公司净利润也在今年上半年首次突破1亿元，达到1.02亿元。

营收与净利同时增长，反映出九毛九的业绩增长源于公司经营驱动，具有一定的可持续性。其中净利率在今年上半年出现大幅提高，原因在于公司门店的扩张与自营比例的提高。

智通财经APP了解到，目前公司核心收入来源于门店收入，其营收占比在今年上半年达到了90.3%，且其中超过99%均为自营门店。

餐饮自营相对加盟模式的优势在于，公司能够对整个供应链进行把控，从而在成本上进行有效控制。行业中最典型的例子莫过于海底捞，这两家火锅产业公司出于对新鲜食材的要求较高，均建立了自己的供货基地，对各门店进行统一配送。这一措施有利于公司统一向门店输出标准化半成品，加快出餐速度，从而提升翻台率，保证产品质量稳定和提高运营效率。这也是市场给予其高估值的重要因素。

九毛九同样拥有统一的配给系统“中央厨房”。智通财经APP了解到，为使公司旗下品牌能够按照标准化流程完成半成品食材加工，确保食品口味统一，公司在广东、海南和湖北建立了统一配给中心，今年上半年合计产能达930万吨，其中广东和海南中央厨房利用率较高九毛九商业模式，今年上半年分别达到90.40%和86.80%。

这与公司在华南地区开设门店较多有关。湖北中央厨房利用率相对较低，在于华中和华东地区门店覆盖密集程度不及华南，随着公司逐步北上扩张，湖北中央厨房的利用率也将随之逐年上升。公司高速扩张，九毛九建立自有中央厨房的优势便能够充分体现出来。

不过凡事有利有弊，高速扩张同样如此。高速扩张模式下的九毛九，随着门店大量开设，翻新建材、食品原材料采购以及员工招聘等因素让公司应付款项出现大幅增长，公司贸易及其他应付款从2016年的1.39亿元增至今年10月底的4.11亿元，这也是导致公司流动负债增长迅速的根本原因。

公司在今年上半年的流动比率和速动比率仅有0.51和0.45，与2018年年底数据持平，说明公司在近年或一直存在短期债务问题。

实际上，九毛九目前的财务表现符合一家处在高速扩张期的餐饮公司的基本现状。由于公司的现金流一定程度与门店的盈利情况挂钩，因此随着新开门店的经营开始好转，公司的财务问题也会得到一定解决。

九毛九的财务状况并非投资者关心的第一要素，作为有望成为港股“第二家海底捞”的公司，投资者会更关注九毛九的长期投资价值，而这或许与太二模式是否能持续以及九毛九能否将网红模式复制到新品牌上有关。如果九毛九能在这些问题上给予投资者满意的答复，公司估值便将达到上升的拐点。

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