Table_BaseI nfo Table_Tit le2021 年03 月27 日新三板主题报告‚银发经济‛酝酿养老产业新机遇大学校园共享养老经济，如何寻找中国模式养老投资机会？证券研究报告■两会多份养老相关提案，智慧养老成为亮点：在近期全会上，多为来来自各个行业的人大代表和政协委员提出了关于养老行业发展的提案，包括日间照料中心改革，养老产业内推动CMBS ，支持REITs ，对科技产品进行适老化开发，消除数字鸿沟等。近年来我国在养老方 Tabl e_Report相关报告面数字化的创新，即将养老与，互联网，物联网，大数据，AI 技术结 深耕城市信息安全领域数十合的智慧养老给未来养老产业的发展带来了新的方向，载，广道高新精选层挂牌获2021-03-25受理苏轴股份：智能汽车用滚针■全中国老龄化趋势加速，养老产业规模预期超十万亿：中国自2000轴承后续产能增量，有望满2021-03-24年步入老龄化社会，老年人口占总人口比持续上升。2020年全国 65足下游需求岁以上老龄人口约有1.77 亿，占全国人口的12.64% ；60 岁人以上人 当前时点，该如何看待共享2021-03-23充电宝行业的资本逻辑？口约有2.68 亿，占全国人口的 18.87%。

巨大的老龄社会为养老市场 IPO 观察：星华反光和久盛带来了宽阔的市场前景，2022 年市场规模预计达10.29 万亿。电气等原新三板公司过会，22021-03-23家精选层企业发布年报全市场科技产业策略报告第■美、日养老产业案例给提供思路，REITs+护理险+居家智慧养老：日 102 期2021-03-22本在多层次养老金的基础上开发了介护险，提供居家养老的上门介护服务，为居家养老提供了护理服务支持。美国通过养老产业与金融市场的结合，提高了社会对养老产业发展的参与度。投入确定型养老金计划为受益人提供了更多的投资选择和潜在的更高回报；通过 REITs将养老地产证券化，加快了养老地产开发的速度，减轻了养老机构的资金压力，带动了更多的社会资本投入养老产业发展。■中国式居家养老的投资机会：目前我国的养老模式可以分为居家养老，社区养老，机构养老三类。其中居家养老占市场份额 96% ，社区养老占 3% ，机构养老占1% ，距离提出的‚9073‛市场份额结构尚有差距，机构养老数量及质量上尚有不足。目前养老市场两极分化，一种是高端养老地产项目不符合多数人群需要，另一端是当前大部分的养老机构交通不便，服务质量不高，不符合对中档养老机构的需求。

因此面对消费升级的变化和健康需求的转型，更需要多样化、专业化、针对性的市场开发。■银发经济的的投资版图，关注一些行业新军：从受益‚银发经济‛的直接程度和先后顺序来看，沪深市场缺乏直接相关板块。我们将目光转向培养‚小特精专‛市场新三板市场，发现有一批与银发经济和智慧养老相关程度高并且作为一个新产业初具规模的公司，总共有10 余家，我们选取了其中已经初具规模公司作为介绍。典型的如海阳股份（830921）致力于‘医养康护’四位一体的新型模式。业务已经覆盖全国6 个省28 个城市，目前CCHC 综合体72 家，医院护理院13 家，22家养老院，13 家护理站医疗远程中心。■风险提示：政策不及预期，行业竞争加剧，专业人员不足1新三板主题报告 内容目录 1. 两会代表提案智慧养老成为热点议题 4 2. 养老行业市场概况：中国步入老龄化社会，养老行业高速发展 42.1. 全球老龄化程度对比 42.2. 中国老龄化历程及预期 52.3. 中国养老市场规模 6 3. 中外养老模式对比 73.1. 日本养老产业：全球最高老龄化比例，介护模式提供老年保障 73.1.1.日本养老的保障来源 83.1.2.日本养老模式 93.2. 美国养老产业：市场化程度高，多层次养老金提供保障 103.2.1. 美国养老保障来源 103.2.2. 美国养老模式113.3. 中国养老产业：三种养老方式适配不同需求老年人 123.3.1. 中国养老保障来源 123.3.2. 中国养老模式？ 133.3.2.1. 居家养老 143.3.2.2. 社区养老 143.3.2.3. 机构养老 153.3.3. 中国式养老发展方向如何？详解南京家庭养老床位模式 15 4. 养老服务市场供需缺口详析 164.1. 养老服务需求快速增长 164.2. 养老市场供应不足 174.3. 国家政策支持养老行业快速发展 18 5. 养老市场的相关投资标的 205.1. 海阳股份（830921.OC）：推进医养结合，拓展多平台综合养老业务 215.1.1. 海阳股份的养老产业链的布局 225.1.2. 海阳养老的混合模式（BOT 模式养老护理院+居家养老护理站） 235.2. 青鸟软通（831718.OC）：在线养老平台开发，线上线下服务结合 275.3. 光宝联合（430165.OC）：互联网技术支持远程医疗业务发展 295.4. 爱侬养老（870925.OC）：深耕家政服务行业，向互联网养老平台拓展 31 图表目录 图1 ：2020 年全球各洲65 岁以上人口占比 4 图2 ：2019 年世界主要国家65 岁以上人口占比 5 图3 ：2000-2020 年中国60 岁、65 岁以上人口及预测（亿人） 5 图4 ： 2000-2019 年65 岁及以上人口占比及增速 6 图5 ：2020-2100 年中国人口及65 岁以上人口预测（亿人） 6 图6 ： 2018-2022 年中国养老产业市场规模及预测 7 图7 ：2012-2020 年全国养老机构数量及增速 7 图8 ：1990-2020 年日本60、65 岁以上老龄人口占总人口比 8 图9 ：2019 年日本养老金结构及参保人数 9 图10 ：2000-2020 年美国60、65 岁以上老龄人口占总人口比 10 图11 ：1970-2020 年美国市场REITs 公司家数及市值 122新三板主题报告 图12 ：2017-2020 年建立企业年金企业个数及增长率 12 图13 ：2017-2020 年企业年金参加职工及增长率 12 图14 ：三种养老模式关系 13 图15 ：江苏悦心 家庭养老床位 16 图16 ：江苏悦心 16 图17 ：2000 、2015 年不同地区老年人需要照护比例 17 图18 ：200 、2015 年不同年龄段老年人需要照护比例 17 图19 ：老年人消费支出结构 17 图20 ：2012-2020 年中国养老服务床位及增速 18 图21 ：2012-2020 年中国老年人千人拥有床位及增速 18 图22 ：新三板部分养老企业汇总 20 图23 ：海阳股份2018 、2019 营收及主营业务占比 21 图24 ：海阳股份负责安保的部分医疗机构 21 图25 ：海阳股份负责安保的部分金融机构 21 图26 ：CHCC 持续照料社区服务内容 22 图27 ：信息化养老设备 23 图28 ：海阳股份医疗护理院 23 图29 ：海阳股份养老院 24 图30 ：海阳股份部分护理站 26 图31 ：海阳股份部分护理站 26 图32 ：海阳股份财务数据摘要 26 图33 ：青鸟软通财务数据摘要 27 图34 ：青岛智慧养老平台项目 27 图35 ：青鸟软通财务数据摘要 28 图36 ：青鸟软通财务数据摘要 28 图37 ：光宝联合财务数据摘要 29 图38 ：光宝联合 30 图39 ：光宝联合财务数据摘要 30 图40 ：2018-2019 年爱侬养老分类收入情况 31 图41 ：爱侬养老 31 图42 ：爱侬养老商业模式 32 图43 ：爱侬养老财务数据摘要 32 表1 ：介护险护理等级 9 表2 ：三种养老模式对比 13 表3 ：老年人居家养老需求 14 表4 ：2015 年老龄服务项目社区涵盖比 15 表5 ：养老地产分类 15 表6 ：养老相关政策一览 19 表7 ：海阳股份正在运营养老项目及床位数一览 24 表8 ：海阳股份准备运营养老项目及床位数一览 243新三板主题报告 1. 两会代表提案智慧养老成为热点议题 在近期召开的全会上，多位来自不同行业的代表和委员提交了关于养老产业的提案，包 括养老的发展方向、智慧养老的使用前景和推广等一系列建议。

政府工作报告也提出推进智 能化服务的适老需求，做到不让智能工具给老年人的生活造成障碍。在‚十四五‛的开局之 年大学校园共享养老经济，政府、两会的代表和委员们对养老的关注表明了未来政府的工作重点和养老行业潜在的 发展趋势。 关于传统养老行业的发展方向，委员们的提案主要集中在养老服务和机构养老方面。如张懿 宸委员提出了了加大对于民办养老服务机构的政策支持和落实力度、将现有的社会医疗服务 资源向养老机构延申，孙洁委员提出了引入资本市场活水，推动模式、支持CMBS 和 REITs 的发展。 智慧养老相关提案有雷军代表提出的消除‚数字鸿沟‛，运用智能技术帮助老年人更好的融 入数字生活，推动老年人数字化服务尽快纳入国家信息化基础设施建设，李彦宏委员提出的 加速实现老年人相关的医疗服务与健康管理设备智能化，引导企业扩大适老化智能设备供给， 依托人工智能产品和技术，在具备条件的城市进行智慧养老试点。 老龄化趋势加速，养老产业规模迅速增长，银发经济前景广阔。而我国养老产业发与发达经 济体或重度老龄化社会的养老体系有何区别或差距？本文将会结合日本、美国的养老产业， 中国模式养老产业现状与新兴的养老模式和实际案例投资机会进行分析。

2. 养老行业市场概况：中国步入老龄化社会，养老行业高速发展 2.1. 全球老龄化程度对比 根据联合国对老龄化社会的定义，一个地区60 岁以上老龄人口超过地区总人口的10%或65 岁以上老龄人口超过地区总人口的7%即为老龄化社会。自2 1 世纪以来，全球老龄化的问题 持续加速。1960 年全球65 岁以上人口占总人口比重约为4.97% ，到2000 年全球65 岁以 上人口占比约为6.89% ，增幅为1.92%。而到了2020 年，全球老龄人口占比约为9% ，19 年间增幅2.11%。其中，发达国家的老龄化程度增速高于发展中国家，而发达国家中欧洲部 分国家和日本经历的老龄化问题最为严峻。根据世界银行2019 年统计，日本老龄人口占比 27% ，欧洲的意大利，德国，葡萄牙等6 个国家的老龄人口占比均在20% 以上。 图1：2020 年全球各洲65 岁以上人口占比65岁以上人口占比19%20.00.00.00.00.00%9%9%9.00%8.00%6.00%3%4.00%2.00%0.00%全球欧洲北美洲大洋洲亚洲南美洲非洲 资料来源：Statista，安信证券研究中心4新三板主题报告 图2 ：2019 年世界主要国家65 岁以上人口占比30.00%27%25.00%23%21%20%20.00.00.00%5.00%0.00%日本 意大利 德国法国英国 加拿大 澳大利亚 美国 俄罗斯 中国 资料来源：世界银行，安信证券研究中心 2.2. 中国老龄化历程及预期 由于我国较为特殊的国情，老龄化问题直到二十一世纪初才逐步显现。

随着人均预期寿命不 断提高，老龄人口占全国人口的比例不断上升。2000年全国第五次人口普查结果表明，中 国有60 岁以上人口1.27 亿，占全国总人口的8.83% ；65 岁以上人口8555 万，占全国总人 口的7.09%。因此自2000 年开始，中国已经正式步入老龄化社会。中国的老龄化社会历史 较短，大致可以分为两个十年阶段。2000-2010 年）：65 岁以上老人接近一亿，占总人口的7% 以上。养老产业开始 1. 萌芽期 （初步发展，外界对于养老产业的投资兴起，部分养老服务及项目开始初步运营。得利于中国巨大的，2010 年前中国社会的养老压力较小。 2. 快速发展期 （2010-2020 年）：中国社会逐渐减少，老龄化发展加速。对于养老产业的投资增多，配套设施逐渐完善，养老产业供给能力大幅提升。随着行业规模的扩大，政策法规以及行业质量标准进一步完善。 2010 年全国第六次人口普查的结果显示中国有 60岁以上人口 1.78 亿，占全国总人口的 13.29%；65 岁以上人口1.19 亿，占全国总人口的8.89%。2020 年全国65 岁以上老龄人口 预计约有1.77 亿，占全国人口12.64%；60 岁人以上人口约有2.68 亿，占全国人口的18.87% ， 由此可见在20 年间中国老龄化社会程度不断加深。

图3 ：2000-2020 年中国60 岁、65 岁以上人口及预测（亿人）60岁以上人口65岁以上人口32.682.521.781.771.51.271.190.8610.51885916733220E 资料来源：国家统计局，艾瑞，安信证券研究中心5新三板主题报告 图4 ： 2000-2019 年65 岁及以上人口占比及增速65岁及以上人口占总人口比例（左轴）65岁及以上人口占总人口比例增速（右轴）14.00%7.00.00%6.00.00%5.00%8.00%4.00%6.00%3.00%4.00%2.00%2.00%1.00%0.00%0.00%2188591673322188591673322188591673322018 资料来源：国家统计局，安信证券研究中心 根据联合国2019 年发布的世界人口展望报告，中国人口在2030 年达到高峰之后将迎来持 续性的人口缩减，而65 岁以上老龄人口将持续上升至2060 年。由于总人口增速与老龄人口 增速在2030-2060 年之间的错配，在这三十年间65 岁以上老龄人口预计从1.72 亿增长至 3.98 亿人，占总人口比将由14.03%增长至29.83%。

在此之后65 岁以上老人占总人口比将 持续增加，在2075 年达到30%之后还将继续保持缓慢的增长。 图5 ：2020-2100 年中国人口及65 岁以上人口预测（亿人）全国总人口65岁以上人口65岁以上人口占比1635.0030.0025.0020.00%815.00%610.00%425.00.00%218859167332 218859167332 218859167332 218859167332 218859167332 2095 2100 资料来源：UN World Polulation Prospects 2019，安信证券研究中心 2.3. 中国养老市场规模 随着过去十年老龄化趋势不断加速，中国养老市场一直保持着较高增长，2018年中国养老 市场规模已超6.5 万亿。由于中产阶级养老意识的逐渐扩大，对养老服务需求将进一步提升。 预计2021 年养老市场规模或将突破10 万亿。养老机构数量也在近两年也保持着两位百分比 的增长，在2020 年已达到了3.8 万家。6新三板主题报告 图6 ： 2018-2022 年中国养老产业市场规模及预测养老产业市场规模增长率1220.00.2918.008.8516.00%7.4414.00%86.576.8912.00%610.00%8.00%46.00%4.00%22.00.00%20182019E2020E2021E2022E 资料来源：艾媒，安信证券研究中心 图7 ：2012-2020 年全国养老机构数量及增速养老机构数量（万个）同比增速520.00%4.24.34.515.00%3.843.43.410.00%3.52.82.82.935.00%30.00%2.5-5.00%2-10.00%1.51-15.00%0.5-20.00%0-25.00%218859167332218859167332218859167332 资料来源：国家统计局，安信证券研究中心 3. 中外养老模式对比 养老产业是一个融合了传统意义上的第一、二、三产业的综合产业，包括了直接的养老支柱 产业：养老服务、养老地产、养老金融、养老用品，以及间接的养老支柱产业体系，如电力、 建筑、交通、文化教育等。

日本和美国作为发达国家，老龄化程度和养老产业的发展都超前 于中国，对中国养老产业的发展有着较好的借鉴意义。 3.1. 日本养老产业：全球最高老龄化比例，介护模式提供老年保障 日本早在1970 年65 岁以上老年人占总人口比达就到了7.06% ，步入了老龄化社会。作为全 球老龄化程度最深的国家，日本养老产业体系发展较为成熟，制度完善，在养老产业的各个 方面探索较为丰富。7新三板主题报告 图8 ：1990-2020 年日本60、65 岁以上老龄人口占总人口比60岁以上老年人65岁以上老年人40%34.32%35%30.29%30%23.04%25.28%28.40%20%22.50.98.87%5859167332 1996 1998 218859167332 218859167332 218859167332 2018 2020 资料来源：联合国，安信证券研究中心 根据2020 年日本劳动厚生省的数据显示，日本的男性人均寿命约81.4 岁，女性人均寿命约 87.5 岁，居世界卫生组织各国人均寿命排名第一。日本养老产业的成功得益于完善的养老行 业法律政策和社会保障制度。

3.1.1. 日本养老的保障来源 早在50 年前就步入老龄化社会的日本发展出了以《国民年金法》、《老人福利法》、《介护保险法》 等法律条款为支撑的养老产业政策法规体系，保障了老年人的福利和权益。 日本通过三个层次的年金来保障老年人在养老过程中所需的花费，分别为国民年金、雇员年 金和私人养老保险。 1. 国民年金：国民年金以1959 年颁布的《国民年金法》作为支撑，要求20 岁以上60 岁以下全体国民参保，是日本国民的基础保障。发放的年金数额则根据缴纳年金的时长而异。《国民年金法》将参保人分为了第一、二、三号三类。其中第一号参保人为20 至60岁的农民及个体经营者，每月缴纳固定额度，与收入无关。第二号参保人为私营企业职员以及公务人员，保费会同第二层的厚生年金保费一起扣除；第三号参保人为第二号参保人的配偶，第三号参保人无需缴纳保费。 2. 雇员年金：随着日本经济在20 世纪后半叶的迅速发展，政府又在《国民年金法》的基础上颁布了《厚生年金法》、《国家公务员等互助会法》、《地方公务员互助会法》和《私立学校教职员互助会法》，增加了与收入相挂钩的雇员年金。雇员年金又可以按照不同的企业制度分为私营企业的厚生年金与公务员的互助年金。

雇员年金的福利待遇按照投保者投入的多少来决定，保费则由个人和雇主对半承担。由于加入第二层级的年金则会自动加入第一层级的国民年金，在退休之后会领到一笔定额给付和一笔根据收入情况决定的给付。 3. 私人养老保险：私人养老保险属于非公共年金，根据投保者的意愿加入。私人养老保险也可以分为企业年金和个人储蓄型养老保险。企业年金可以企业单方面缴费，也可以个人与企业共同缴费。个人储蓄型养老保险主要针对个体户，形式则为DC Plan ，即按时缴纳固定的保费，退休时所拿到的养老金则按照缴纳保费的收益来发放。8新三板主题报告 图9 ：2019 年日本养老金结构及参保人数 资料来源：日本劳动厚生省，安信证券研究中心 除了以上三种年金之外，日本还在2000 年颁布了《介护保险法》，正式推出了介护险。介护 险的主要目的是减轻医疗机构负担，对晚年需要介护的老年人提供保障。介护险仅向 40岁 以上的人群收取，个人缴费分为五级，确保收入水平和投保水平的均衡。在介护险参保人65 岁之后，根据身体状况分为七个等级，不同的等级提供不同的介护服务。在介护险上限内的 医疗费用由介护险承担90% （政府承担50% ；各地上缴的介护险保费承担40%），个人承担 10%，超出上限的部分由个人全部承担。

表1：介护险护理等级月使用限额 类型介护程度介乎程度认定服务标准（日元）每周预防介乎1 次，包括健康指要支援1具备日常生活能力50,030导、洗衣、扫除等家务 预防介乎服务每周预防介乎2 次，包括健康指要支援2日常生活能力较上一层级略低 104,730导、洗衣、扫除等家务每日介护1 次，包括穿衣、做饭、要介护1起立及步行不稳定166,920照顾起居等每日介护1 次，包括饮食、排泄、要介护2坐起困难196,160洗浴等每日介护2 次，包括饮食、排泄、要介护3无法翻身及坐起296,310 介护服务洗浴等每日介护3-4 次，包括生活各个要介护4日常生活能力低下308,060方面需要介护的部分，或全面介护每日介护5 次，包括生活各个方要介护5日常生活能力相当低下360,650面需要介护的部分，或全面介护 资料来源：日本社会保障研究，安信证券研究中心 3.1.2. 日本养老模式 日本和中国有着相似的文化背景和生活方式，在养老方面两国都以居家养老为主，社区养老 和机构养老为辅。日本国民由于有着较高的平均收入和较为完善的保障制度，在养老开支方 面明显高于我国，医疗资源也较为充足。在介护险的保障下，日本有90%需要护理的老人以 居家及社区养老为

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