“两东”终于公开宣战。只是，苏宁电器和京东商场的战争还只是开始。

三个问题很关键：其一，“两东”豪打价格战苏宁电器商业模式，烧的到底是谁的钱？其二，张近东的苏宁电器和刘强东的京东商城谁撑得久？其三，苏宁电器资金链到底有没有问题？

这三个问题其实是相互关联的。苏宁电器的负债结构很简单。今年一季末资产负债率57.93%，比去年底有所好转。329.55亿的总负债中，流 动负债占了317.66亿，没有一分钱长期借款。而流动负债中，应付票据194.01亿，应付账款58.68亿，一共252.69亿。

巨额应付票据和应付账款如何形成？事实上，这些是对上游供应商的应付货款。也就是说，苏宁电器329.55亿总负债中，252.69亿为对上游供应商的应付货款，占比为77%。最直接的说法是，苏宁电器最大的债权人并非银行，而是其供应商。

苏宁电器的商业模式向来如此。2007年至2012年一季末，对供应商的应付货款分为97.29亿、107.3亿、190.02亿、211.16亿、291.43亿、252.69亿。远超同期苏宁在手的货币资金。

进一步看，这些应付货款的占用时间。苏宁电器应付票据周转2009年是78.94天，2010年是82.2天，2011年是82.8天，承兑时间越来越长。苏宁电器应付账款周转2009年是32.32天，2010年是34.42天，2011年是36.46天，付款时间也越拖越长。

挟渠道以令供应商，便是苏宁电器模式的过人之处。当然，京东商城也有这种优势。我的看法是，这场“两东”价格战争，电器供应商是被绑架参战的利益最大受损者，伤筋骨的是供应商，“两东”充其量是动嘴皮、伤皮肉。

表面看来，张近东在背水一战为电商。其先是以股权质押，自掏腰包认购苏宁电器35亿增发。紧接着，苏宁电器再发80亿公司债，备战电商。若按近期发行的长期公司债票面6%利率估算，80亿融债规模，利息成本是每年4.8亿。

去年以来，关于苏宁电器实体店费用暴涨，部分亏损的消息不断传来。市场多数的解读是苏宁电器因为实体店不景气，张近东被迫转向电商。

这其实是一个误读。公众看苏宁电器，是电器零售上市公司。但张近东看苏宁电器，它只是苏宁电器集团的一部分。

在苏宁电器集团的10年转型规划中，电商苏宁易购、全国物流基地和配送网络、苏宁电器广场等商业物业自建三大块是未来建设方向。换言之，商业地产也是张近东的一大战略方向，它放在集团旗下的苏宁置业下。

这也就不难理解张近东为什么一直如此重视自建门店了。苏宁电器自建门店，或为自购或与商业地厂商合作。租赁部分，苏宁电器的相当部分实体店是从集团租来。

看无形资产指标便一目了然。2011年之后，苏宁电器无形资产金额猛增。2011年末，无形资产43.68亿，暴增233.62%苏宁电器商业模式，土地使用权值36.44亿。2012年一季末，苏宁电器的无形资产账面价值已达51.24亿。原因在于，苏宁电器加大对物流基地建设以及自建店的投入，新购置了物流基地及在核心商圈自建店的土地使用权。

本质是，张近东比谁都清楚电商是未来趋势。扩张实体店，不过是其扩张商业地产的幌子。而在苏宁电器现有的财务报表中，并未将其持有的商业物业列入投资性房地产科目，无法计量商业物业的升值部分。更大量的商业地产业务，放在集团层面，无法获知详细信息。

问题很玄乎：张近东背水一战，为了电商，还是为了商业地产？“两东”战争，姜还是老的辣。

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